資深金融家王永利告訴你:何為數字貨幣

王永利2019-11-09 11:25

王永利/文 無論貨幣的表現形態如何,其本質與核心功能不變。

無論一個國家的貨幣怎么變,其總量需與財富規模相對應。

事實上呢?這兩個“無論”基本被顛覆,人們似乎遺忘了貨幣的本源邏輯。

自2009年初比特幣推出開始,“數字貨幣”話題此起彼伏,目前更是在全球范圍內升溫。2019年6月,Facebook發布其計劃于2020年推出數字貨幣”Libra”的白皮書后,中國央行緊隨Facebook祭出系列動作,央行數字貨幣似乎“呼之欲出”。

但何為數字貨幣?業界至今邏輯不清,認知混亂。人們所說的數字貨幣包括多種類型,且無明確定義和統一口徑;其結果,市場大量充斥著望文生義,似是而非的說法——這些標新立異之說很容易形成轟動效應,混淆視聽,乃至資本盲目跟風;甚至影響國家政策層面的判斷,恐令其對貨幣發展的把握出現偏差。

如何準確把握貨幣的本質,已迫在眉捷。

“混亂”

現象而言,目前多種“數字貨幣”并存且帶來混亂。

關于數字貨幣的說法,主要包括四類:

A. 去中心化的網絡內生的“數字加密貨幣”,如比特幣、以太幣等。

B. 與一種法定貨幣等值掛鉤的“穩定幣”,如USDT、USDC、GUSD、JPMC等。

C. 與一籃子法定貨幣按比例掛鉤的“穩定幣”,如已發布白皮書,尚未推出的Libra等。

D. 中央銀行可能運用新的信息技術推出的,適用于網絡運行的數字貨幣,被稱為“央行(法定)數字貨幣”。

問題是,以上幾類數字貨幣存在本質上的差別,它們都是數字貨幣嗎?或者說,這些所謂的“數字貨幣”,真的是貨幣嗎?

進一步的問題是,當今社會的貨幣,已經不再是實物貨幣,而是信用貨幣。但很多人對貨幣的認知還停留在實物貨幣階段,現在亟需明確:到底什么是信用貨幣,為什么會發展成信用貨幣,其“信用”到底是誰的信用,信用貨幣是如何投放出來的,應該如何管理?

再進一步,到底什么是央行數字貨幣?如果央行數字貨幣僅僅是替代現金(現鈔),屬于法定貨幣的非現金化、數字化,那么,這一動作早就開始了,當今社會貨幣總量中,流通中現金(M0)的比重不斷降低,大量貨幣表現為銀行存款或電子錢包的余額。那么,銀行存款、電子錢包里的錢就不是法定數字貨幣嗎?如果不是,那法定數字貨幣又有什么特殊含義,必須運用區塊鏈技術點對點運行才是法定數字貨幣?央行要推出的數字貨幣,如果是僅僅替代M0,其意義或投入產出的實際效果到底如何?央行是要推出“數字貨幣”,還是要推動貨幣數字化支付工具或支付方式的變革?

如果對此不能加以清晰的區分并達成一致的看法,籠統說“數字貨幣”及其可能帶來的沖擊或挑戰,能夠說得清楚嗎?!

貨幣邏輯

這得從什么是貨幣(信用貨幣)說起。

比如,其一,信用貨幣因何而來、誰的信用。

貨幣經過數千年的發展,其表現形態不斷變化,現在已從實物貨幣發展成信用貨幣,甚至從有形貨幣越來越邁向無形貨幣(數字貨幣)。但由于種種原因,這其中一些深刻的變化并沒有得到準確的認知與把握,現在對“什么是貨幣”,特別是“什么是信用貨幣”,理論與實務界幾乎都沒有準確一致的說法,引發諸多新的論斷與貨幣理論,以及花樣百出的“數字貨幣創新”,但很多嚴重偏離貨幣本質。

縱觀貨幣發展史,比較清晰的路線圖就是:貨幣是基于商品交換的需要而產生和發展變化的;貨幣本質屬性與核心功能是價值尺度和交換媒介,基本功能是支付手段與價值儲藏;貨幣從最初的商品實物貨幣,發展到國家規制化的金屬貨幣,再發展到金屬本位制的紙幣,進一步發展到完全脫離商品實物的純粹信用貨幣,發生了根本性變化(裂變);信用貨幣又從有形的紙幣與硬幣,發展到無形的銀行存款或數字貨幣,貨幣非現金化、數字化趨勢越來越明顯。

現在,世界各國的貨幣基本上都屬于信用貨幣,不再是實物貨幣。在討論貨幣時,依然停留在實物貨幣階段,而不是針對信用貨幣而言,是脫離實際的、根本不現實的。

那么,為什么貨幣會從實物貨幣發展到信用貨幣?信用貨幣的“信用”到底是誰的信用?信用貨幣是如何投放出來的,可能產生什么樣的影響,如何有效管控貨幣?

實際上,隨著貨幣不斷發展變化,特別是出現紙幣之后,人們越來越清楚地認識到,隨著經濟社會的發展,貨幣將越來越重要,功能越來越豐富,其表現形態可能不斷變化,但其作為價值尺度的本質定位與核心功能,以及其支付手段、價值儲藏的基本功能不會改變。而要發揮好貨幣作為價值尺度的核心功能,最基本的要求就是要保持貨幣幣值的基本(相對)穩定。

而要維持貨幣幣值的基本穩定,理論上就必須使一國的貨幣總量與該國主權范圍內、可以用法律保護的、需要貨幣化(可交易)的社會財富總量相對應。這樣,貨幣必須從社會財富中脫離出來,成為社會財富的價值對應物或表征物,貨幣成為純粹的價值單位或價值符號。相應的,黃金、白銀等曾經充當貨幣的實物,則必須退出貨幣舞臺,回歸其社會財富的本源(實踐證明,以財富實物作為貨幣,由于其實際供應量往往與社會財富規模變化嚴重偏離,很容易引發嚴重的通貨膨脹或通貨緊縮,難以保持貨幣幣值的基本穩定)。

這里所謂信用貨幣的“信用”,不是發行貨幣的機構(如央行)自身的信用,也不是政府或財政自身的信用,而是整個國家的信用,是建立在整個國家可交換的社會財富基礎上的國家信用。是國家將發行和管理貨幣的權利賦予了貨幣當局。所以,央行發行貨幣,并不是央行的債務,央行根本沒有向持幣人兌付任何財物的承諾;貨幣也不是以政府稅收作為支撐的,稅收只能是政府債務的支撐,根本無法支撐整個貨幣(政府信用只能是對政府債務的支撐,而不可能是對整個貨幣總量的支撐)。政府接受納稅人以貨幣繳稅,只是增強了貨幣的流動性和信譽。

為使一個國家的貨幣總量與其財富規模保持基本對應,就必須將貨幣的總量控制權上收到國家層面統一掌控,并以國家主權和法律進行保護,而不可能分散到民間組織自行掌控。所以,信用貨幣也就成為“主權貨幣”或“法定貨幣”。“貨幣的非國家化“難以滿足信用貨幣的要求,不符合貨幣發展的規律和邏輯。

由于社會財富種類繁多、具體價值的度量與總體價值的準確計算非常不容易,所以,人們進一步設計出一個“社會物價總指數”的概念與體系,從社會財富中挑選出一些與民生密切相關的典型品種,根據其重要程度賦予其價格一定的份額,形成社會物價總指數,進而通過觀察物價總指數的變動,近似地反映和控制貨幣幣值的變化。只要社會物價總指數保持基本穩定,就認為貨幣幣值基本穩定。

其二,信用貨幣如何投放、怎么管理。

當貨幣不再是具體的財富實物,貨幣又是如何投放出來的?如何讓人們認可和接受其作為貨幣?

信用貨幣的投放主要包括兩個渠道:

一是貨幣當局(央行)通過購買貨幣儲備物投放貨幣。

貨幣儲備物主要是社會最認可其價值的物品,如黃金、白銀等曾經充當貨幣的貴金屬,以及國際上廣泛接受的硬通貨,如美元等。央行通過購買貨幣儲備物,一方面找到貨幣價值尺度的基本標準,另一方面也有利于增強人們對貨幣的信任。由此投放的貨幣,屬于最嚴格意義上的“基礎貨幣“。

但作為信用貨幣,央行通過購買儲備物投放的規模不應當太大,否則,就會凍結太多儲備物,造成貨幣總量與可交易財富無法對應,甚至可能使貨幣回歸金屬本位制。所以,信用貨幣還必須開拓出新的投放渠道。

二是通過金融機構發放貸款等間接融資方式派生貨幣。

在基礎貨幣難以滿足社會貨幣需求的情況下,在人們需要貨幣時,一個重要選擇就是去融資。這又包括兩種方式:

一種是:需要貨幣(資金)的人(包括法人)直接向擁有資金的人獲得借款等債務資金,或者投資類股權資金等,減少資金融出方的貨幣持有量,相應增加資金融入方的貨幣持有量。這屬于直接融資,不會增加全社會的貨幣總量。

另一種是:擁有多余貨幣的人,將貨幣存放在金融機構;需要貨幣的人,則從金融機構融入資金;金融機構成為社會資金融通的中介,但金融機構在融出資金時,并不對應減少存款人的存款(貨幣),而是直接增加融入方的存款(貨幣)。這種融資方式就屬于間接融資,會相應增加全社會的貨幣總量。

間接融資投放的貨幣,屬于基礎貨幣之外的“派生貨幣”。“基礎貨幣+派生貨幣”構成貨幣總量,貨幣總量與基礎貨幣相比的倍數即“貨幣乘數”。

在信用貨幣體系下,間接融資就成為貨幣投放的主要渠道,必然會大幅度提升全社會的負債率或杠桿率,并使得貨幣投放能夠更好地滿足社會需求,增強貨幣總量調控的主動性和能動性,從而形成貨幣政策,并與財政政策一道,成為當今社會最重要的兩大宏觀政策工具。

在間接融資方式下,金融機構看似可以無中生有,憑空以貸款或購買債券等方式投放貨幣,并因此獲得利差收益,但這背后是有基本原理的:借款人是以其現有資產或未來可獲得資產作為抵押向金融機構融資獲取貨幣的,要保證到期歸還借款本息。這樣,就通過全社會以借款方式對社會財富規模進行判斷,并相應投放貨幣,從而促使貨幣總量與財富規模的基本對應。

當然,這其中就存在一個問題,即如果借款人和投放人對借款人的資產價值高估,造成貨幣過度投放怎么辦?這是一個必須高度關注和有效應對的重大風險。

應對的措施就是,必須確保借款人能夠按時足額歸還借款本息,即必須確保社會債務的質量。如果借款人資不抵債,就要破產清盤,同時,借出資金的金融機構也要承擔由此可能帶來的損失甚至破產清盤。由此,消除因不良債務投放的貨幣。

為此,需要形成一整套嚴密有效的管理制度和監管體系,包括中央銀行與商業銀行相區分,嚴格控制中央銀行直接面向社會,特別是政府提供信用投放,以強化信用投放的財務約束;銀行發放貸款等,需要建立科學的質量評價標準和嚴格的撥備計提標準,以及不良貸款處置辦法等,及時暴露與處置不良資產。同時,要強化銀行資本充足率、流動性比率、資產不良率、撥備覆蓋率等方面的監管;政府和央行既不要干預金融監管貸款等貨幣投放,也不要一味追求金融穩定而對金融機構過度支持,使其逃避破產清盤風險,變成隱形央行。

五大判斷

而明確了貨幣的本質屬性和根本要求后,就不難對數字貨幣等熱點問題得出清晰的判斷:

A、“貨幣的非國家化”難以實現

在國家依然存在、主權獨立難以消除的情況下,缺乏國家主權和法律保護的財富相對應,試圖替代國家主權貨幣,推動“貨幣的非國家化”(哈耶克極力推動),違反了貨幣發展規律,不是進步而是退步,必然是無法落地實現的。

B、“網絡加密幣”難以成為貨幣

比照黃金的原理進行設計,嚴格限定總量及階段性供應量,缺乏國家主權和法律保護的財富相對應的網絡加密幣(如比特幣、以太幣等),違背信用貨幣的基本邏輯,其幣值難以保持基本穩定,很容易大起大落,因而很難成為流通貨幣,只能成為一種特殊的數字資產,可以被用于投機炒作,或作為網絡社區(商圈)專用幣,但不可能取代或顛覆國家主權(法定)貨幣而成為超主權貨幣!從事這種數字資產的投機炒作,面臨的風險也將非常突出!以這種網絡加密幣為標的開展公開的期貨及衍生品交易、資金的公募私募等,必須符合相關方面的金融監管和法律法規。

這類網絡加密幣過于強調隱私保護,難以滿足金融監管要求,很容易被用于非法交易,必須嚴格監控使用法定貨幣買賣這類加密幣的合規性,特別要強調投資人使用法定貨幣買賣加密幣過程中的“原名、原幣、原賬戶進出”的“三原”規則,防止將買賣加密幣作為逃匯套匯、轉移資產、商業賄賂、恐怖輸送等的中介和手段。

C、與某種法定貨幣等值掛鉤難以擺脫“代幣”定位

需要明確,在一國只允許流通唯一的法定貨幣情況下,不代表不允許一定范圍內使用被賦予特殊權利義務的“代幣”的存在,比如娛樂場所的“游戲幣”、一些單位食堂的飯菜票(卡)、一些商場的購物券(卡)、電子商務平臺的積分或“token”等。但這種代幣必須在指定的范圍內使用,而且只能原幣進出,對其轉讓、贈送也要有所控制,防止其成為商業賄賂、貪污受賄的工具。

即使運用區塊鏈等新的信息技術推出與單一貨幣等值掛鉤的穩定幣,無論其表現形態和運行方式有何變化,同樣只能是其掛鉤貨幣的“代幣”,不可能成為真正的貨幣,不可能取代或顛覆法定貨幣,必須接受代幣的基本監管!

實際上,到目前為止,各種與法定貨幣等值掛鉤的數字代幣,除主要用于各種網絡加密幣的交易外,并沒有發揮出其發行者宣傳的那種顛覆性作用,實際應用場景有限,與法定貨幣相比,并沒有表現出什么優勢,很多壽命并不長。

D、與多種法定貨幣一籃子掛鉤的超主權貨幣很難成功

由于去中心封閉化的網絡加密幣以及只與一種法定貨幣等值掛鉤的穩定幣,難以成為真正的貨幣,難以顛覆或取代法定貨幣,于是有人開始設想以一籃子法定貨幣作為支撐,既希望獲得法定貨幣的信用(價值)支持,又試圖擺脫對單一貨幣的依賴,推出超國家主權的無國界貨幣,并搶占由此可能帶來的顛覆性效果和巨大利益。

需要明確的是,只與單一貨幣等值掛鉤的“穩定幣”跟與一籃子貨幣掛鉤的“穩定幣”存在根本性不同:前者實際上就是其掛鉤貨幣的“代幣”,后者則不再是代幣,而完全是一種新的貨幣!作為以一籃子貨幣作為儲備的無國界貨幣,沒有獨立而嚴格的監控,將是非常可怕的!

這種與一籃子貨幣掛鉤的思路可能起源于國際貨幣基金組織(IMF)的SDR。上世紀60年代末期爆發美元危機時,IMF就設想推出與一籃子貨幣掛鉤的SDR,取代美元作為新的國際中心貨幣。但由于存在極其復雜的技術挑戰并缺乏足夠的法律保護,特別是在美國的反對之下,SDR最后只能成為一種使用范圍極其狹窄、規模非常有限的政府間特殊儲備,難以成為一種全球流通的真正貨幣。其根本原因就是,這種設想超越了時代發展的階段:世界仍處于,并將長期處于國家主權獨立,需要依靠綜合實力與國際影響力贏得國際話語權,包括國際中心貨幣地位的發展階段,遠沒形成全球統一(地球村)治理的格局和機制。在這種情況下,要推出與主要國家貨幣一籃子掛鉤的超主權貨幣,并與籃子貨幣同時并存,甚至反過來挑戰乃至取代最主要國家貨幣的國際中心貨幣地位,勢必受到最主要國家的堅決反對,是很難真正推出和有效運行的。

近年來,隨著網絡加密幣以及穩定幣的不斷升溫,IMF打造超主權世界貨幣的熱情再次被激發,屢次發聲要利用新的信息科技推出與一籃子貨幣掛鉤的eSDR,并使其成為超主權世界貨幣。這也激發了更多機構推動超主權貨幣的熱情。

Facebook宣稱將聯合100家左右大型公司作為初始會員單位,成立獨立的管理協會,推出與美元、歐元、日元、英鎊、新加坡元按比例掛鉤的無國界貨幣——Libra(天秤幣),在全球范圍內引發巨大轟動效應。很多人認為,依托其協會成員單位超過30億人龐大用戶群,Libra將成為全世界用戶群最大、覆蓋面最廣、影響力最強的貨幣,將給法定貨幣體系和國際金融格局帶來顛覆性影響,很多弱小國家的貨幣可能會被取代。

但實際上,Facebook宣稱的Libra“將為十幾億沒有銀行賬戶的人服務,讓匯款像發短信一樣容易和安全”,是一種脫離現實的夸張說法,只有收付款雙方都是Libra注冊用戶且相互之間直接收付Libra才有可能。如果匯款人擁有的是非Libra的籃子貨幣,則需要首先將其所持貨幣兌換成Libra,然后才能通過Libra體系匯出;如果收款人所在國不能直接使用Libra,收款人還需要將Libra兌換成其所在國家的法定貨幣。這樣,整體看,可能效率和費用完全不一樣。更重要的是,作為貨幣,跨境匯款的規模一般都無法與國內支付的規模相比,而在境內直接使用本國貨幣進行收付,遠比使用國際貨幣更便捷。因此,對于一些致力于打造國際清算體系的機構而言,即使要運行自己的數字貨幣,可能分別推出與各國貨幣等值掛鉤的“代幣”,并主要在該國使用,比直接推出與一籃子貨幣按比例綜合掛鉤統一的無國界貨幣更具可行性。

可見,即使eSDR以及Libra可能在技術和運行方式上所有創新,其本質上與SDR并沒有多少不同,不僅其架構設計與實際運行面臨非常復雜的難題與風險挑戰,本身就很難落地運行,而且依然缺乏足夠的法律保護,并會面臨美國的堅決反對,都是很難成功的!美聯儲主席曾說不會對libra進行監管,是根本不可能的。實際上美國國會已經連續在召開聽證會舉行辯論,甚至連歐盟多國央行都表示要嚴格控制。6月18日Libra白皮書發布時列明的27家初始會員中,在10月15日管理協會成立之前,Paypal、Visa、MasterCard、Ebay等支付及電商巨頭已經宣布退出,也是有這方面原因的。

必須指出的是,這并不像有人認為的那樣,納入Libra貨幣籃子,會增強這些貨幣的國際影響力;一籃子貨幣中以美元為主,就會維持甚至強化美元的霸主地位,就會得到美國的大力支持。事實是,如果這種超主權貨幣真能全球流通,勢必取代美元的國際中心貨幣地位,對美國的影響將是極其深刻的。否則,SDR早就可以成為成功了!

可以借鑒的是,即使是得到最強勢國家堅定支持的歐元,也必須得到歐元區國家的法律認可與保護,并完全取代歐元區原有的國家貨幣,成為新的唯一的區域貨幣,歐元不可能與原有國家貨幣并存共同運行!

E、央行數字貨幣只能是法定貨幣的數字化,難以成為新的貨幣

在網絡加密幣和穩定幣不斷升溫的過程中,不少國家的中央銀行也紛紛宣布要推出央行主導的數字貨幣或法定數字貨幣,一些弱小國家,特別是受到美國制裁、缺少國際通貨的國家,更加積極,致力于搶占數字貨幣的先機。

但問題是,央行(法定)數字貨幣到底是法定貨幣的數字化,還是像比特幣、以太幣一樣全新的網絡加密幣?這在很長一段時間內并不清晰,實際上,很多都是設想比照比特幣、以太幣那樣的網絡加密幣研發央行(法定)數字貨幣。

但是,比特幣、以太幣等網絡加密幣特別強調“去中心”,這本身就與央行主導存在明顯的邏輯矛盾和沖突。同時,數字貨幣沒有現金,而現實社會中要完全消除現金短時期是不可能的,這就意味著即使能夠比照比特幣、以太幣推出央行數字貨幣,那也將使得央行要長時期保持兩套貨幣體系同時運行,這同樣是非常困難與危險的!

因此,盡管2018年委內瑞拉就宣布采用以太坊技術成功發行了全世界第一個由主權國家發行并用石油作為支撐的“加密數字貨幣”——石油幣,并一度在世界范圍內產生了不小的轟動效應,但實際上并沒有發揮任何實際的積極作用,一年后,委內瑞拉石油幣幾乎已經被世界徹底淡忘!

隨著比特幣、以太幣等網絡加密幣存在問題的暴露,其難以成為真正的貨幣(信用貨幣),比照比特幣、以太幣等打造央行(法定)數字貨幣實際上是走上了歧途的真相越來越被廣泛認知,很多國家和央行對數字貨幣的沖動已經弱化,原來非常積極的央行不少已經宣布停止數字貨幣研究計劃。

但是,不能比照比特幣、以太幣等打造法定數字貨幣,不代表不能利用信息技術進一步推動貨幣的數字化及其運行的智能化,不斷提高運行效率、降低成本、嚴密監控。

當然,即使是央行推出法定數字貨幣,其具體使用也需要配套解決好投放與運行方式(一層模式、二層模式)、信息載體(如智能手機、卡片及刷臉支付等)、清算方式(連線實時清算與離線適時清算)、管理規則(包括賬戶或錢包分類等級與存款限額、每筆及每日支付限額、備付金的托管等)、監管分工與風險控制等諸多問題,平衡好安全性與便捷性,實現提高效率、降低成本、嚴密風控的目標。

其中,需要進一步明確的問題是:央行要推出的數字貨幣,是僅僅替代M0,還是會覆蓋更廣泛的M1、M2?僅僅替代M0,其意義或投入產出的實際效果到底如何?央行是要推出數字貨幣,還是要推動貨幣數字化支付工具或支付方式的變革?

總之,面對影響極其廣泛而深刻的貨幣金融,需要充滿敬畏與謹慎,即使面對信息技術革命和貨幣數字化風口,也要保持必要的冷靜與克制,要準確把握貨幣的本質定位與核心功能、本質屬性和根本要求。其中,貨幣的表現形態可以不斷變化,但本質定位與核心功能不能改變,金融為實體經濟服務的宗旨不能改變;貨幣形態的改變必須有利于提高其運行效率,降低其運行成本,強化其風險監控。金融監管部門則必須準確把握貨幣金融的本質屬性與根本要求,及時準確地進行合理監管,避免出現“一放就亂、一收就死”的局面。

相信任何偏離貨幣本質屬性與根本要求,標新立異、搶占“領先”地位,急功近利地推出新的貨幣概念、貨幣理論、貨幣體系、金融創新等,均難以成功。

(作者系深圳海王集團首席經濟學家、中國銀行前副行長)

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王永利,經濟學博士,深圳海王集團首席經濟學家、全藥網科技有限公司執行總裁。 曾任中國銀行副行長、執行董事,Swift首任中國大陸董事,樂視控股高級副總裁、樂視金融CEO,中國國際期貨有限公司副董事長。 對貨幣金融、財務會計、風險管理、外匯儲備、人民幣國際化、期貨及衍生品、金融監管體系、互聯網金融、數字幣與區塊鏈等,有深入研究,具有豐富的實踐經驗和理論造詣。
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